An der größten Börse der Welt startete am 19.10.2021 der erste an Bitcoins gekoppelte ETF. Allerdings investiert der Fonds nicht direkt in den Bitcoin. Was ist darunter zu verstehen?
Lorenz Schmidt: Der nun zugelassene ProShares Bitcoin-ETF investiert in sogenannte „Bitcoin-Futures“. Futures sind Warentermingeschäfte – Finanzprodukte, die an Kursentwicklungen gekoppelt sind. Der Fond hält insofern selbst kein Bitcoin, ermöglicht aber indirekt die Teilnahme am Markt.
Mehrfach hatte die US-Börsenaufsicht SEC den Indexfonds gestoppt. Warum legte sie diesmal kein Veto ein bzw. warum war diese bisher immer besorgt?
Lorenz Schmidt: Schon seit 2013 beantragen Fond-Gesellschaften Bitcoin-ETFs. Die SEC stellt eine Vielzahl von Bedingungen für die Zulassung solcher Fonds, die unter anderem dem Investorenschutz dienen. In der Vergangenheit lehnte die SEC die Zulassung des ProShares ETF unter anderem mit der Begründung ab, dass der Markt für Bitcoin-Futures nicht von “signifikanter Größe” sei – dies spielt insofern eine Rolle da kleine Märkte volatiler und insofern auch anfälliger für Manipulationen sind. Die SEC sieht demnach in der Größe einen Sicherheitsfaktor. Des Weiteren wurde die Ablehnung damit begründet, dass die Märkte unreguliert seien und keine völlige Transparenz über die Marktteilnehmer herrsche. Dies legte die Vermutung nahe, dass kein ETF zugelassen wird, bevor die Märkte für Kryptowährungen vollständig reguliert sind. Der Richtungswechsel der SEC hat viele Beobachter überrascht. Während die Marktkapitalisierung gestiegen ist, gab es keine nennenswerten Entwicklungen bezüglich gesetzlicher Regulierung. Womöglich gingen Ihnen, nachdem die Anträge der Fondsgesellschaften immer weiter angepasst wurden, schlicht die Argumente für eine Ablehnung aus.
Das Investieren in Futures birgt einige Risiken. Vor allem Contango und Backwardation sind dabei unerfreuliche Effekte, die auftreten könnten. Können Sie uns die beiden Effekte erklären?
Lorenz Schmidt: Contango bezeichnet den Effekt, bei dem der Preis eines Future-Papiers zum Kaufzeitpunkt über dem Spotpreis liegt. Im Bereich der Rohstoffe kann dies beispielsweise mit Lagerungskosten zusammenhängen, die über die Zeitspanne auftreten, in der das Asset gehalten wird und die bereits eingepreist sind. Wenn man auf steigende Kurse gesetzt hat, stellt diese Preisdifferenz einen Verlust dar. Setzt man hingegen auf fallende Kurse, ist diese dem Gewinn zuzurechnen. Backwardation ist das gegenteilige Prinzip: Hier liegt der Future-Preis unter dem Spotpreis, beispielsweise aufgrund schlechter Zukunftsperspektiven für das Asset. Hier sind die Effekte entsprechend umzukehren. Obwohl Bitcoin ein digitales Asset darstellt und somit keine Lagerungs- und Transportkosten anfallen, kam es zuletzt zu Contango-Effekten. Eine mögliche Erklärung ist eine überhöhte Nachfrage nach Futures aufgrund der Attraktivität der möglichen Hebelung oder schlicht der Käufe institutioneller Anleger, die aus regulatorischen Gründen keine Möglichkeit haben, an den Märkten teilzunehmen, die einen Direktkauf ermöglichen (Spot-Märkte).
Immer wieder stellt sich die Frage, warum ETF-Anbieter ihr Investment nicht mit Bitcoins hinterlegen. Grund sollen Anweisungen der SEC gewesen sein. Wie begründet die SEC das Verbot?
Lorenz Schmidt: Während die Future-Märkte strengen Regularien unterliegen, gibt es für die Spot-Märkte im Bereich der Kryptowährungen keine vergleichbaren Regeln, die den Standards der SEC genügen. Diese verweist hier immer wieder auf mangelnde Transparenz. Dadurch wird begründet, dass ETFs zulassungswürdig sind, die auf den regulierten Future-Märkten aufbauen, nicht aber ETFs, die durch Hinterlegung mit Bitcoin auf dem Spotpreis basieren.
Manchem mag es unlogisch erscheinen, dass die SEC hier mit zweierlei Maß misst – Bitcoin-Futures werden letztlich durch die Spot-Märkte beeinflusst und wären somit ebenso manipulationsanfällig. Die SEC, die stets Transparenz einfordert, ist jedoch diesbezüglich selbst kein Musterschüler und so kann über die tieferen Beweggründe nur gemutmaßt werden. In der Vergangenheit gemachte Aussagen legen so beispielsweise nahe, dass für die finale Entscheidungsfindung der SEC Aufbewahrungslösungen für hinterlegte Bitcoin eine wichtige Kategorie darstellen und dass hier Angebote aus dem traditionellen Bankensektor gegenüber denen der etablierten Kryptobörsen bevorzugt werden. Demnach dürfte die Zulassung eines Bitcoin-Spot-ETFs in den USA nur eine Frage der Zeit sein, denn große US-Banken arbeiten mit Hochdruck an Vewahrlösungen für Kryptowährungen.
Die Zulassung an der New Yorker Börse könnte auch ein Startschuss für europäische Börsen sein. In Kanada und Deutschland gibt es bereits dedizierte Bitcoin- bzw. Krypto-ETFs. Die meisten sind allerdings in Deutschland nicht zum Vertrieb zugelassen. Denken Sie der neue Bitcoin-ETF in den USA hat eine Signalwirkung auf europäische Finanzmärkte?
Lorenz Schmidt: Zumindest in Deutschland sind mit dem „VanEck Vectors Bitcoin ETN” und dem “BTCetc Bitcoin Exchange Traded Crypto“ bereits seit 2020 zwei Bitcoin-ETC´s zugelassen, die zu 100% mit Bitcoin hinterlegt sind. Somit steht hier die Partizipation am Kryptomarkt über traditionelle Broker offen. Einen reinen Bitcoin-ETF wird es hier wohl nicht geben – die Regularien in Deutschland verbieten einen ETF, der sich auf weniger als 5 verschiedene Assets stützt. Als Krypto-Enthusiast halte ich es für wünschenswert, dass positive Signale für eine breitere Adoption von Kryptowährungen aus Übersee bei den bisher sonst zaghaft agierenden europäischen Akteuren positiv aufgenommen werden. Für noch wichtiger als die Einführung von Finanzprodukten wie ETFs halte ich jedoch eine wachsende direkte Partizipation, ob durch institutionelle oder private Teilnehmer. Kryptowährungen wurden als ambitionierter Gegenentwurf zum bestehenden Finanz- und Währungssystem entwickelt, das Prinzip eines mit Kryptowährungen unterlegten ETFs widerspricht im Grunde der Idee Blockchain-basierter Währungen: Keine zentrale Organisation, keine Mittelsmänner, keine Verwaltungs- und Managementgebühren – stattdessen direkte Peer-to-Peer-Transfers, Eigenverantwortung bei der Verwahrung, dezentrale Strukturen und Teilhabemöglichkeiten an Governance und Infrastruktur.
